I prezzi degli ITMO possono partire “molli” per un motivo semplice: la pipeline sembra enorme, ma la domanda davvero vincolante non è ancora allineata. Il punto meno intuitivo è che un surplus iniziale non significa crediti pronti da consegnare domani. Significa soprattutto aspettative di offerta, spesso basate su MoU e annunci, che possono comprimere i prezzi nelle prime fasi e poi lasciare spazio a rialzi quando contabilità, autorizzazioni e registri iniziano a funzionare a regime.

Per buyer e investitori questo è un mercato con due velocità. Da un lato opportunità di entrare presto con prezzi più bassi e contratti forward. Dall’altro rischio di comprare “supply” che non diventa mai ITMO utilizzabile, oppure che arriva tardi rispetto alle finestre di compliance o agli impegni aziendali.

Da dove nasce il possibile surplus: pipeline di progetti, autorizzazioni e regole ancora in assestamento

Il “surplus” oggi è soprattutto una pipeline, non un magazzino. Molte iniziative Art. 6.2 sono ancora in fase di MoU bilaterali, capacity building e definizione degli authorization arrangements. Un indicatore utile di maturità operativa è che risultano 17 Parties con initial report Art. 6.2 depositato, ma questo dato dice “chi è partito con la macchina amministrativa”, non quanti ITMO saranno disponibili nel breve. La pipeline può essere ampia, ma non automaticamente convertibile in unità trasferibili.

Le scadenze di autorizzazione e reportistica creano colli di bottiglia reali. Se un Party autorizza un ITMO nel 2024, deve riportarlo nel formato AEF entro il 15 aprile 2025. Questo dettaglio operativo è spesso ignorato dai buyer, ma può spostare l’offerta “consegnabile” di trimestri, a volte di più, anche quando il progetto ha già generato riduzioni.

I registri e l’accounting sono il vero collo di bottiglia iniziale. L’UNFCCC, tramite CARP, sta mettendo in piedi requisiti e flussi per identificativi, tracciamento e requisiti dell’international registry. Finché i processi di “first transfer” e tracking non sono rodati, si crea volatilità tra offerta annunciata e offerta effettivamente trasferibile e tracciabile.

Le intese crescono, ma molte restano dichiarazioni d’intenti. Il mercato osserva un aumento di MoU e accordi Art. 6.2, e questo alimenta la narrativa “pipeline ampia”. È utile per capire perché i prezzi possono partire bassi, ma anche perché vedremo dispersione: qualità, struttura contrattuale e stato delle autorizzazioni contano più del titolo “Articolo 6” in sé.

Il tema “transition/legacy” può amplificare la percezione di over-supply. Il dibattito su volumi potenzialmente trasferibili da meccanismi precedenti e su come gestire l’eredità può far pensare a un’ondata iniziale di unità. Anche solo la percezione di abbondanza tende a comprimere i prezzi, soprattutto se la domanda compliance non assorbe subito.

Domanda reale vs domanda dichiarata: chi comprerà ITMO e per quali obiettivi (NDC, CORSIA, corporate)

La domanda “vera” in Art. 6.2 nasce dai governi. I tre use-case chiave sono: NDC compliance, Other International Mitigation Purposes (OIMP) e corporate claims (volontario, spesso beyond value chain). Il driver primario resta governativo, mentre la domanda privata entra soprattutto via OIMP o tramite schemi nazionali che abilitano import e uso.

CORSIA può muovere volumi, ma con incertezza alta. Le stime di domanda CORSIA 2024–2026 sono nell’ordine di 17–75 Mt/anno. Un range così ampio spinge molti buyer a pre-contrattare con delivery schedule pluriennale, perché il rischio non è solo “quanto costerà”, ma “ci sarà unità idonea quando serve”.

La domanda dichiarata è spesso marketing, non procurement. Tante aziende annunciano net-zero o carbon neutrality senza una policy d’acquisto vincolante, senza budget pluriennale e senza regole interne su MRV e qualità. I buyer “hard compliance”, invece, hanno scadenze, controlli e responsabilità. Per questo sono più disposti a pagare un premium per unità authorized e con contabilità robusta.

Un esempio pratico chiarisce la differenza. Un airline o un operatore logistico può cercare un forward offtake per coprire esposizione futura CORSIA, accettando contratti lunghi e consegne scaglionate. Un corporate industriale può comprare ITMO per claim più robusti e accettare lock-in su clausole di corresponding adjustment e “no double claiming”, perché il rischio reputazionale pesa quanto il prezzo.

Il contesto macro spinge domanda futura anche fuori da Art. 6. La Banca Mondiale segnala che circa 28% delle emissioni globali è coperto da un prezzo diretto del carbonio. Più settori entrano in regimi di carbon pricing, più cresce l’interesse per strumenti di mitigazione e per unità “compliance-grade”, anche quando l’uso non è immediatamente obbligatorio.

Cosa può far salire i prezzi nel tempo: corrispondence adjustment, qualità, revoche e limiti di offerta

Il corresponding adjustment crea il vero “scarcity premium”. Unità autorizzate con CA e contabilità robusta diventano più vicine a un asset compliance-grade. CA e authorization non sono burocrazia: sono attributi di valore che restringono l’offerta effettivamente utilizzabile per NDC/OIMP e riducono il rischio di doppio conteggio.

La qualità può stringere l’offerta anche se la pipeline cresce. Se i requisiti metodologici e le regole del meccanismo Art. 6.4 (PACM) alzano l’asticella, con baseline più ambiziosi e addizionalità più conservativa, l’offerta netta tende a ridursi. Il risultato tipico è un prezzo medio più alto, anche a parità di “progetti in lista”.

Il rischio revoca o cambio d’uso autorizzato entra direttamente nel pricing. La certezza legale dipende da decisioni del Party host e dagli accordi bilaterali. Per un buyer, il rischio “revocation/change of authorization” si traduce in sconto richiesto o in garanzie contrattuali più forti.

I primi segnali di mercato suggeriscono premi rispetto a molti crediti VCM generici. In alcuni benchmark citati su engagement svizzeri si parla di range medi ~20–22 (unità monetaria secondo fonte) e di un caso Thailand e-bus intorno a ~30 USD/tCO₂e come ordine di grandezza di deal sovrani. Non è un “prezzo universale”, ma aiuta a capire perché l’attributo regolatorio può far salire il valore.

La scarsità può essere anche amministrativa e temporanea. Capacità delle autorità nazionali, tempi di reporting su CARP e operazioni di registry possono limitare l’offerta nel momento in cui serve, anche se sulla carta i volumi esistono. Per chi deve consegnare entro finestre di compliance, questa scarsità “di calendario” può essere decisiva.

Impatti pratici per buyer italiani: procurement, budget, clausole contrattuali e gestione del rischio prezzo

Il procurement ITMO va trattato come un acquisto regolatorio, non come un semplice offset. Una checklist minima per carbon credit procurement e due diligence include: presenza e contenuto della LoA, uso autorizzato (NDC/OIMP/altro), vintage e regole di eleggibilità, registry e tracciamento, come viene applicato il corresponding adjustment, e quali eventi possono bloccare first transfer o cancellazione.

I ruoli interni vanno separati per evitare buchi. Sustainability definisce requisiti di integrità e uso; Legal negozia autorizzazioni, rimedi e responsabilità; Treasury gestisce esposizione prezzo e cashflow su forward; Internal Audit verifica audit trail e coerenza con policy e rendicontazione.

Un surplus iniziale può aiutare il budget, ma aumenta il rischio di timing. Prezzi di ingresso più bassi sono plausibili quando l’offerta annunciata supera la domanda vincolante. Il rischio è il rialzo quando CA, autorizzazioni e registri diventano il collo di bottiglia. Un approccio scaglionato, tipo laddering, di solito regge meglio: una quota spot per coprire bisogni vicini e una quota forward per fissare disponibilità su anni chiave (NDC, CORSIA, target corporate).

Le clausole contrattuali fanno la differenza tra “unità promessa” e “unità utilizzabile”. In B2B, le più importanti sono: distinzione tra delivery risk e issuance risk, authorization come condition precedent, dichiarazioni e obblighi su corresponding adjustment, rimedi in caso di revocation/change of use, make-whole o replacement units, definizione operativa di “first transfer” e responsabilità di reporting e tracciamento.

La gestione del rischio prezzo può usare strumenti “quasi-finanziari”. Cap/floor, indicizzazione, most-favoured pricing, collar e step-in rights su ritardi sono meccanismi che aiutano, soprattutto su contratti pluriennali. KPI utili: “€/t consegnata e cancellata”, “% authorized”, “tempo medio da issuance a first transfer”.

Un caso italiano tipico è l’energy-intensive che vuole proteggere il P&L da scenari di carbon cost crescente. Il fatto che una quota rilevante delle emissioni globali sia già coperta da carbon pricing rafforza l’idea che la domanda per unità robuste possa aumentare nel tempo, comprimendo la disponibilità proprio quando la governance interna chiede più qualità.

Come valutare il valore oltre il prezzo: integrità, addizionalità, permanenza e rischi di doppio conteggio

Il valore di un ITMO è una somma di attributi, non solo €/t. La “value stack” pratica include: integrità ambientale (MRV e baseline), addizionalità, permanenza e reversal risk, e governance (LoA, CA, registry). Senza accounting corretto, il rischio è double claiming o double counting, che è esattamente ciò che Art. 6 cerca di evitare.

Le regole sui reversal risks incidono sul prezzo, soprattutto per nature-based. L’UNFCCC segnala l’adozione di regole per gestire i reversal risks, rilevanti per forestry e soil carbon. In pratica possono comparire buffer, obblighi o requisiti più stringenti. Questo tende a ridurre la supply netta e a creare un premium per progetti con rischio di reversal più basso o meglio gestito.

La differenza buyer-side tra VCM generico e unità con LoA è concreta. La Letter of Authorization e l’autorizzazione d’uso determinano se una riduzione può diventare ITMO o essere usata come mitigation contribution. Se manca la LoA, spesso stai comprando un credito “buono” ma non necessariamente utilizzabile per lo scopo che ti interessa.

Un quality premium può esistere anche a parità di tecnologia. Fonti di mercato indicano che ITMO con LoA possono scambiare con premio rispetto a crediti simili senza LoA. Il messaggio è semplice: prezzo e qualità del progetto contano, ma anche il “pezzo regolatorio” può cambiare tutto.

Una mini-griglia di scoring aiuta a decidere quando pagare di più. Puoi usare un punteggio 0–5 per ciascuna dimensione:

  • Rischio doppio conteggio (0 alto rischio, 5 rischio basso con CA chiaro)
  • Robustezza MRV (0 debole, 5 forte e verificabile)
  • Allineamento con NDC host (0 conflittuale, 5 coerente e gestito)
  • Condizioni di autorizzazione (0 vaghe, 5 specifiche e tutelanti)
  • Rischio revoca/changes (0 alto, 5 basso con rimedi contrattuali)

Strategie per prepararsi a un mercato più caro: portafogli, opzioni di lungo termine e timing degli acquisti

Un portafoglio riduce il rischio che un singolo canale si blocchi. Diversificare per geografia host country, tipologia (riduzioni vs rimozioni), settore (energia, metano, nature-based) e “strato regolatorio” (6.2 bilaterale vs 6.4) è una difesa semplice contro shock politici e amministrativi.

Il timing va deciso con una matrice buy now vs later. Quattro variabili contano più del “sentiment” di mercato: probabilità di CA, maturità di registry e AEF, rischio politico di revoca o cambio regole, esposizione a scadenze compliance (per CORSIA, la finestra iniziale 2024–2026 è un riferimento operativo).

Gli strumenti di lungo termine sono soprattutto contratti, non derivati. Offtake pluriennali, opzioni di acquisto, right of first refusal su futuri vintages, indicizzazione a benchmark quando disponibili, e covenant su authorization e “no adverse change” sono leve pratiche per trasformare in “supply” ciò che oggi è solo pipeline.

L’approccio barbell funziona bene quando il mercato è in assestamento. Una quota su progetti ad alta integrità e alta probabilità di autorizzazione, più cara, e una quota su pipeline early-stage con sconti, ma con clausole di sostituzione o uscita se non arriva LoA o CA, bilancia costo e rischio.

La governance interna evita errori costosi. Una Carbon Credit Investment Policy con soglie minime su addizionalità, permanenza e CA, un comitato rischi e un audit trail completo aiutano buyer italiani a rendicontare a board e revisori, e a ridurre rischio reputazionale quando il mercato diventa più caro e più scrutinato.