欧州委員会が7月17日に提示したEU ETSフェーズ5（2031〜2040年）の提案について、Carbon Pulseが8月11日に報じた新たな試算によると、2040年までに19億を超える排出枠の純増が生じ、市場の過剰が大きく拡大する可能性がある。調達戦略を立てるコンプライアンス・バイヤーにとっても、EUA供給の構造的なひっ迫を織り込んでポジションを取ってきた投資家にとっても、この数字は主流の見方に逆行する。世界最大のカーボン市場は、次の10年に供給減ではなく供給増へ向かうかもしれない。

キャップ縮小の緩和が中核のドライバー

最大のレバーは、キャップが毎年縮小する割合である線形削減係数（LRF）だ。委員会は2031〜2035年のLRFを3.7%、2036年以降をわずか1.7%とすることを提案している。現行ルールでは2024〜2027年が4.3%、2028年以降が4.4%だ。提案はこれを、EUの2040年ネット90%削減目標（少なくとも85%は域内で達成）と整合的だと位置づけている。

実務上の影響は大きい。現行ルールを単純にフェーズ5へ延長していれば新規供給は2039年頃に尽きるはずだったが、排出枠の発行は2040年代まで続くことになる。10年間にわたる緩やかなキャップ縮小は、累積で数億単位の追加EUAを生む。

提案はキャップの上に新たな供給を重ねる

LRF以外にも、フェーズ5のパッケージは複数の経路で排出枠を追加しており、それぞれが政策目的に紐づいている。

  • 域内カーボンリムーバル：キャップを2億5,000万排出枠引き上げ、2031〜2040年にオークションにかけ、CRCF認証のBioCCS・DACCSの購入資金に充てる。さらに1,000万排出枠の予備枠を設ける。
  • 国際クレジット：最大2億6,000万排出枠を区分してオークションにかけ、2036〜2040年に最大2.6億トンのパリ協定第6条クレジットを購入する。EUの1990年ネット排出量の約2%に相当し、欧州気候法の5%上限の範囲内だ。
  • 産業脱炭素バンク：第1フェーズ（2028〜2031年）に4億排出枠の投資ブースターを設け、先着順で固定カーボンプレミアムを支払う。
  • 無償割当：2040年まで延長されるが、2031年以降は検証済みの脱炭素投資計画の提出が全面的な条件となる。CBAM対象セクターでは、段階的廃止分の15%を2028年から復活させ、廃止完了を2038年まで延ばす。フォールバック・ベンチマークに関する並行提案では、2026〜2030年にエネルギー多消費産業向けに約8,000万排出枠が追加される。

個別にはそれぞれ妥当な施策だが、累積すれば「2040年までに19億超の純増」という試算が算術的に成り立つ理由が見えてくる。

市場安定化リザーブは撤廃ではなく再調整

MSRはシステムの緩衝装置として残るが、提案は3つの点でこれを緩和する。2028年から吸収率を24%から12%へ半減し、過剰の吸収ペースを落とす。新たな下限バッファは上限側と対称で、流通量が4億〜3億の間では放出が比例式になり、3億を下回ると1億の固定放出となる。2029年からは全ての基準点が年4%ずつ逓減し、縮小するキャップに追随する。

逆方向に働く調整も2つある。TNACの計算に2012〜2023年の航空部門の累計純需要が組み込まれ、2027年の数値が約1億7,300万排出枠減り、より早い放出が促される。また、委員会が2026年4月に出したMSR修正は、現在4億を超えた分が抹消される無効化メカニズムを廃止する。抹消の廃止は、過剰排出枠を永久に消去する市場唯一の仕組みを取り除くものであり、パッケージ全体で最も構造的に弱気な要素と言える。

バイヤーと投資家が読み取るべきこと

コンプライアンス・バイヤーにとって、長期的な過剰の拡大は、希少性を前提とした価格での積極的な先物ヘッジに反対する論拠になる。フェーズ5の供給は現行ルールが示唆していたより潤沢に見え、無償割当の条件化により、信用できる脱炭素計画を提出した産業界は2030年代いっぱいEUAを受け取り続ける。

投資家にとっては、状況はより複雑だ。19億という数字は提案が「追加し得る」量の試算であって、市場が「吸収する」量の予測ではない。排出量の減少がキャップ軌道より速ければ、過剰の拡大はさらに加速する。歴史が示すように過剰は粘り強い。バックローディングとMSRが導入される前、EU ETSの過剰は21億排出枠を超えていた。

カウンターウェイトも存在するが、条件付きだ。高品位な国際クレジットが確保できなければ、LRFは2036年から2.7%に戻り、残った振り向け分は産業脱炭素バンクへ移される。2033年1月までに提出される国際クレジット市場に関する委員会報告が、そのシナリオを検証する最初のチェックポイントになる。

注視すべきポイント

過剰試算が維持されるかどうかは、3つの指標が決める。第一に立法プロセス。欧州議会と理事会が最終文に合意する必要があり、EU首脳部は2027年第1四半期末までの合意を目指している。両機関は歴史的にETSをより野心的な方向へ押し上げてきた。第二にMSR無効化メカニズムの行方。抹消の廃止は長期供給への影響が最大の単一の構造変更だ。第三に2033年1月のクレジット市場報告。国際クレジットの仕組みがキャップを再び引き締めるのか、それとも需要中立的な供給を2億6,000万排出枠追加するだけに終わるのかが決まる。

EU ETSは10年をかけて希少性を作り上げてきた。フェーズ5提案が示しているのは、別の問題、つまりキャップを下げ続けながら産業をカーボンプライスの内側に留めておくという課題に向けて再設計されるシステムだ。その違いを織り込んで計画するバイヤーこそ、過去10年を単純に外挿する者よりも、次の10年を正確にプライシングできるだろう。