ドイツは、EU排出量取引制度(EU ETS)から余剰排出枠を吸収する仕組みである市場安定性準備金(MSR)を弱体化する欧州委員会の計画に反対の姿勢を示した。EUの立法者は、より広範なETS改革について12月に採決することを確認している。EUA価格へのエクスポージャーを持つすべての主体にとって、今後3カ月の輪郭は明確だ。EU最大の加盟国が、ブリュッセルが7月に提示した案よりも強力な供給吸収メカニズムを求めており、その争いは、ETSベンチマークの前倒し見直しを含む圧縮された立法スケジュールの中で展開される。

ドイツが反対するもの

欧州委員会が7月17日に提示した2031-2040年取引期間に向けた提案は、MSRの吸収率を24%から12%へ半減させ、供給が逼迫した場合に排出枠をより段階的に放出する新規則を導入するものだ。ブリュッセルの論理は、排出上限が縮小するにつれ、準備金は市場を機械的に吸い上げ続けるのではなく、より小さな市場に対して敏感に反応する必要があるというものだ。

ベルリンは同じ仕組みを異なる視点で読む。吸収率の半減は、余剰排出枠がより長く流通し続けることを意味し、提案が同時に排出上限の縮小ペースを緩める局面で、まさに価格シグナルを弱める。委員会は線形削減係数(LRF)を2031年から2035年にかけて4.4%から3.7%へ、2036年から2040年にかけて1.7%へ引き下げたい考えだ。当局者は、この軌道でも2005年から2040年の間に推定85-87%の排出削減を実現できると主張する。Carbon Pulseが9月4日に報じたところでは、ドイツの立場はMSRを緩めるのではなく強化すべきというもので、事実上、鈍化した上限を準備金に補わせようとしている。

この緊張は現実のものだ。ベルリンは7月にパッケージ全体を歓迎していたからだ。カーステン・シュナイダー環境相は当時、提案された「ETS投資ブースター」(産業脱炭素銀行を始動させる推定300億ユーロの仕組み)と、エネルギー多消費産業向けの追加的な柔軟措置を称賛していた。MSR部分に絞って反対するのは、より限定された技術的な闘いであり、パッケージの全面拒否よりも勝ち目がある。

パッケージの他の部分も流動的

12月の採決が対象とするのは準備金だけではない。7月の提案は、EUが2036年から2040年の間にパリ協定第6条に基づき創出される高品質の国際クレジットを最大2億6,000万トン購入することを認め(EUの1990年純排出量の5%を上限)、2031年から2040年の間に認証済みの国内の永続的炭素除去を最大2億5,000万トン統合する。エネルギー多消費産業向けの無償割当(2021-2025年に排出量の平均85%をカバーし、2026-2030年は78%と予測)は、2031年以降条件付きとなる。80%は公表された脱炭素投資計画に紐付けられ、残り20%は排出削減が検証された後にのみ放出される。CBAM対象セクターの無償割当の段階的廃止は、2034年から2038年へ延期される。

議会は分裂している。S&Dグループの交渉担当者モハメド・チャヒムは、国際クレジットの要素を「後退」と呼び、欧州の気候変動への野心を外部に委託するものだと批判する。Carbon Market Watchは、EUが責任を信頼性の低いオフセットに転嫁するリスクがあると警告する。一方で、化学業界連合のCEFICは国際クレジットの包含を歓迎し、IETAはこのパッケージを制度の「重要な進化」と評した。現実的な技術的懸念もある。第6条クレジットの認可は今行われるが、国間の対応調整は2030年または2035年にNDC会計サイクルが締まるまで検証できず、EU域内の事業者と域外事業者がETSとCBAMの下で異なる扱いを受ける可能性が生じる。

セーフガード条項が最終的に最も重要になるかもしれない。委員会は2033年1月までに排出枠市場の状況をレビューし、その結果に基づいて削減軌道を調整する可能性を約束している。改革の批判者と支持者の双方が、このレビューを真の転換点として注目している。

MSR争いが価格を動かす理由

MSRは、EUA市場にとって中央銀行に最も近い存在だ。その吸収率は余剰排出枠が流通から引き抜かれる速度を決定し、市場参加者はその引き抜きの期待を何年も先まで織り込んで価格を形成する。ドイツが吸収率を24%近辺に維持するよう説得力を持って推進するか、他の方法で準備金の応答性を強化すれば、2030年以降のEUA供給にとって構造的な強気シグナルとなる。逆に、12%の吸収率が議会と理事会のプロセスを生き残れば、7月の提案をモデル化したアナリストたち(パッケージが信頼できる脱炭素経路ではなく新たな排出枠余剰を生むと結論づけたエコ・インスティテュートを含む)は、自らの供給過剰シナリオが裏付けられたと見るだろう。

足元の市場背景も面白みを加えている。EUAは9月第1週を1.8%高で終え、6週間ぶりの高値を付け、82〜83ユーロ付近に買い支えがあったと報じられている。12月の採決に向けたポジショニングは、ドイツの圧力による強化されたMSRか、理事会によって希薄化されたMSRかという、真の意味で両方向の政治リスクを織り込む必要がある。

バイヤーと投資家が注目すべきこと

12月までに3つの指標がある。第一に、ドイツのMSRに関する立場が理事会内で同盟国を得られるかどうか。単一の加盟国は単独で提案を修正できないが、ブロッキング・マイノリティは妥協を強いることができる。第二に、国際クレジットと炭素除去の規定に関する議会の委員会審議。S&D主導の反対派は組織立っており、中道右派は産業界の柔軟性への要請により寛容だ。第三に、並行して進むベンチマークの前倒し見直し。これは無償割当の参照値をリセットし、産業界の炭素コストのどれだけが実際にEUA価格にさらされるかを決定する。

コンプライアンス・バイヤーにとって実践的な示唆は、2030年以降の価格リスクが今四半期に立法化されているということであり、7月以前の上限軌道に基づくヘッジの枠組みは陳腐化している。投資家とクレジット・デベロッパーにとって、2億6,000万トンの国際クレジット枠と2億5,000万トンの国内除去枠は、パイプライン構築を正当化できるほど立法の終着点に近づいているが、どちらもいまだどちらの規定とも折り合いをつけていない議会が条件となる。7月のパッケージが2つの機関との接触でどれだけ生き残るか、12月が示すだろう。