Come i trattati di investimento potrebbero cambiare il profilo di rischio dei progetti di crediti di carbonio

Perché gli investitori nei progetti di carbonio guardano oltre la politica climatica del paese ospitante per la tutela legale

Gli investitori nei progetti di carbonio considerano la protezione offerta dai trattati di investimento come un livello di gestione del rischio distinto dalla politica climatica interna. Questo è importante perché permessi, applicazione delle norme e credibilità delle politiche possono cambiare più rapidamente delle tempistiche dei progetti.

Nel 2024 i casi ISDS basati su trattati hanno raggiunto quota 1.401 a livello globale e il 60% dei casi noti riguardava richieste di risarcimento pari o superiori a 100 milioni di dollari. È un promemoria del fatto che l’esposizione legale negli investimenti transfrontalieri può essere materiale, non teorica. Rende inoltre rilevante la copertura dei trattati per le soluzioni basate sulla natura su larga scala, la rimozione del carbonio e le strutture di finanza del carbonio previste dall’Articolo 6.

L’UNCTAD afferma che il regime internazionale degli investimenti contiene ancora una rete datata di trattati non riformati, mentre gli accordi più recenti si orientano verso la facilitazione e la cooperazione. Per gli asset di carbonio, il contenitore giuridico che circonda un progetto può essere importante quanto il progetto stesso quando gli acquirenti valutano l’esecutività e il rischio politico.

La domanda dell’investitore non è più soltanto se il paese ospitante sia favorevole al clima. È anche se il capitale estero possa fare affidamento su un trattamento giusto ed equo, sulla protezione contro l’espropriazione e sull’accesso all’arbitrato internazionale se cambiamenti di politica compromettono l’economia del progetto. Questa impostazione è particolarmente rilevante per i portafogli di crediti venduti a imprese che cercano forniture a lungo termine.

Per gli acquirenti, ciò sposta la due diligence dalla sola metodologia del carbonio a una valutazione più ampia dell’esecutività a livello giurisdizionale, dell’assicurazione contro il rischio politico e della catena di trattati alla base delle SPV del progetto.

Una volta che la protezione offerta dai trattati entra a far parte della tesi di investimento, la questione successiva è quali tipi di shock del progetto possano effettivamente innescare controversie.

Cosa significa l’estensione dei trattati per le controversie su permessi, tasse, diritti fondiari e interferenze nei progetti

Una copertura più ampia dei trattati può trasformare normali attriti di progetto in controversie di investimento quando uno Stato ospitante revoca o ritarda i permessi, modifica tasse o royalties, limita la titolarità o il possesso dei terreni, oppure blocca l’accesso alla rete, alle foreste o ai registri in modi che compromettono i flussi di cassa attesi.

Per i progetti di carbonio, queste controversie sono particolarmente probabili quando i ricavi dipendono da approvazioni rilasciate dallo Stato, da diritti di usufrutto o di locazione, oppure da passaggi amministrativi legati al carbonio forestale, alla cattura del metano, alle cucine migliorate o ai crediti di decarbonizzazione industriale.

Una posizione più forte sul piano dei trattati può essere rilevante nei casi di cancellazione dei permessi, misure fiscali retroattive e interferenze nei progetti, perché gli investitori possono sostenere che lo Stato non abbia garantito stabilità, non discriminazione o giusto processo ai sensi del BIT applicabile o di un accordo multilaterale di investimento.

La rendicontazione 2025 dell’UNCTAD mostra che le controversie basate su trattati restano diffuse e che le richieste mirano spesso a risarcimenti molto elevati. Per questo i consulenti legali oggi modellano i progetti di carbonio più come asset di servizi pubblici o infrastrutturali che come semplici programmi ambientali.

In pratica, acquirenti e finanziatori chiederanno se il progetto rientra in una catena proprietaria protetta da trattato, se la SPV è strutturata tramite una giurisdizione intermedia ammissibile e se le autorizzazioni locali sono documentate a sufficienza per sostenere un’azione ISDS qualora lo Stato ospitante interferisca.

Ciò porta naturalmente alla domanda su quali paesi siano più propensi a rafforzare le tutele per gli investitori esteri nel carbonio e quali invece lascino ancora i progetti esposti.

Quali paesi hanno maggiori probabilità di rafforzare le tutele per gli investitori esteri nel carbonio

I paesi più propensi a rafforzare le tutele sono quelli che competono per gli investimenti diretti esteri, la finanza di progetto e il capitale climatico, modernizzando al tempo stesso i trattati più vecchi attraverso un linguaggio più recente sulla facilitazione degli investimenti e una maggiore esplicitazione dello spazio di policy per l’azione climatica.

L’UNCTAD afferma che nel 2024 è aumentata la divergenza tra i vecchi e i nuovi accordi di investimento. I trattati più recenti enfatizzano facilitazione e cooperazione, mentre molti trattati più vecchi mantengono ampie protezioni per gli investitori e l’accesso all’ISDS. Gli investitori nel carbonio dovrebbero monitorare sia la firma di nuovi trattati sia i percorsi di modernizzazione dei trattati, non solo gli annunci di politica climatica interna.

Le giurisdizioni con pipeline attive di project finance, grandi sviluppi nelle rinnovabili o sperimentazioni dell’Articolo 6 sono candidate naturali a tutele più forti, perché hanno bisogno di attrarre capitale esterno per progetti di crediti di carbonio, compensazioni da energie rinnovabili e finanza climatica basata sui risultati.

I paesi che già partecipano alla finanza transfrontaliera del carbonio ai sensi dell’Articolo 6, come l’Uzbekistan nel programma TCAF sostenuto dalla Banca Mondiale, possono segnalare un ambiente giuridico più investibile perché lo Stato ha già preso parte a strutture internazionali di contabilizzazione e pagamento del carbonio.

Per gli investitori, il filtro pratico è capire se il paese ospitante stia migliorando l’accesso ai trattati, irrigidendo il linguaggio sulla risoluzione delle controversie o lasciando gli investitori con accordi obsoleti che possono aiutare sulla carta ma risultano politicamente fragili nella pratica.

Una volta chiarita la mappa probabile dei trattati, la domanda successiva è come tale protezione cambi i termini di finanziamento, la profondità della due diligence e la strutturazione dell’operazione.

In che modo una copertura più forte dei trattati potrebbe incidere su costi di finanziamento, due diligence e strutturazione delle operazioni

Una copertura più forte dei trattati può ridurre il premio di rischio paese percepito per i progetti di carbonio, soprattutto quando i ricavi dipendono dall’emissione di crediti a lungo termine e da impegni di off-take degli acquirenti. Di conseguenza, può migliorare la dimensione del debito e i rendimenti del capitale degli sponsor.

Finanziatori e acquirenti istituzionali possono considerare i progetti coperti da trattato più bancabili, perché lo sponsor dispone di un ulteriore canale di ricorso se condotte assimilabili a espropriazione, tassazione discriminatoria o ostruzione dei permessi compromettono la consegna. Questo è particolarmente rilevante per la finanza di progetto, gli offtake forward e le strutture di prepagamento.

La due diligence diventa più tecnica. I consulenti mapperanno la catena di investimento, confermeranno se l’investitore è ammissibile ai sensi di un trattato, verificheranno la pianificazione della nazionalità societaria e controlleranno se i permessi ambientali e fondiari sono coerenti con le ipotesi di stabilizzazione del modello finanziario.

Anche il contesto più ampio del finanziamento conta. L’UNCTAD ha segnalato che la finanza di progetto globale è diminuita di nuovo nel 2025, rafforzando il valore degli strumenti di de-risking legale per i settori che già affrontano scarsità di capitale. I progetti di carbonio saranno più competitivi quando la copertura dei trattati aiuterà a sostituire una parte dell’incertezza macroeconomica con certezza giuridica.

Nella strutturazione delle operazioni, gli sponsor possono usare holding company favorevoli ai trattati, veicoli societari dedicati e assicurazione multilivello contro il rischio politico per migliorare la qualità dei covenant e ridurre l’attrito percepito nell’esecuzione.

I trattati non sono però uno scudo universale, e la sezione successiva chiarisce dove la loro protezione si ferma nei mercati del carbonio.

I limiti dei trattati di investimento: cosa possono e non possono proteggere nei mercati del carbonio

I trattati di investimento non garantiscono il successo del progetto, l’emissione dei crediti di carbonio o la stabilità dei prezzi. Proteggono soprattutto da determinate azioni dello Stato che violano gli standard del trattato, non da una normale sotto-performance commerciale o da un fallimento della metodologia.

Di norma non possono risolvere problemi causati da MRV debole, cattiva progettazione del baseline, bassa domanda di crediti, ritardi del registro, insolvenza della controparte o reazioni reputazionali negative legate all’integrità ambientale.

Anche quando il testo del trattato è forte, gli Stati conservano comunque uno spazio regolatorio, e il lavoro 2025 dell’UNCTAD evidenzia esplicitamente la tensione tra la protezione degli investitori e la salvaguardia dello spazio di policy in ambiti come il cambiamento climatico.

Per i mercati del carbonio, ciò significa che un trattato può aiutare se uno Stato espropria gli asset del progetto o discrimina gli investitori esteri, ma potrebbe non aiutare se il problema di fondo è una revisione della metodologia, un acquirente che rifiuta la consegna in base a un ERPA o un crollo dei prezzi del mercato volontario.

Ecco perché gli acquirenti più sofisticati vogliono sia l’analisi dei trattati sia una revisione legale a livello di progetto. Titolo dei terreni, diritti di concessione, clausole di proprietà del carbonio e linguaggio sulla risoluzione delle controversie nell’ERPA devono essere coerenti tra loro.

Tenendo presenti questi limiti, la vera questione commerciale diventa come sviluppatori e acquirenti dovrebbero posizionarsi mentre l’Articolo 6 e la finanza transfrontaliera del carbonio continuano a evolversi.

Cosa dovrebbero monitorare sviluppatori e acquirenti mentre l’Articolo 6 e la finanza transfrontaliera del carbonio evolvono

Gli sviluppatori dovrebbero seguire se gli Stati ospitanti affiancano all’autorizzazione prevista dall’Articolo 6 tutele più forti nei trattati, perché la combinazione può rendere i crediti di carbonio transfrontalieri più bancabili per gli acquirenti internazionali e per i partner finanziari.

Gli acquirenti dovrebbero monitorare i cambiamenti nella politica dei trattati sia a livello dello Stato ospitante sia del paese d’origine dell’investitore, poiché l’accesso ai trattati spesso dipende dalla strutturazione societaria, dalla titolarità effettiva e dalla nazionalità del veicolo di investimento.

Gli elementi più rilevanti da tenere sotto osservazione sono la modernizzazione dei trattati, la riforma dell’ISDS, le modifiche della normativa climatica interna, le regole di trasferibilità per gli aggiustamenti corrispondenti e il fatto che i finanziatori di project finance inizino a richiedere una copertura esplicita dei trattati nei term sheet.

Per la finanza transfrontaliera del carbonio, il vantaggio commerciale è una maggiore certezza delle operazioni: migliore accesso ai rimedi, esecutività più prevedibile e, potenzialmente, costi di finanziamento complessivi più bassi per tipologie di progetto ad alta intensità di capitale come metano, decarbonizzazione industriale e rimozioni.

La conclusione strategica non è che i trattati sostituiscano la gestione del rischio locale. È che l’analisi dei trattati sta diventando una parte centrale della due diligence nei mercati del carbonio, insieme alla qualità del MRV, all’integrità dei registri e all’affidabilità creditizia dell’offtake.

Per gli acquirenti, il prossimo vantaggio competitivo deriverà dalla strutturazione dei progetti in modo che i diritti sul carbonio, le autorizzazioni dello Stato ospitante e la protezione offerta dai trattati si rafforzino a vicenda invece di restare in silos giuridici separati.