9月23日(水曜)、EU加盟国は余剰のEU ETS排出枠を永久に無効化する仕組みの停止に合意し、少なくとも2030年末まで数十億ユロ相当のカーボンクレジットを市場に残すことになった。大使レベルで決定されたこの措置は、市場安定化リザーブ(MSR)改正に関する理事会の交渉方針であり、2023年にMSRが排出枠の無効化を開始して以来、欧州の炭素供給への最も重要な介入となる。コンプライアンスバイヤー、トレーダー、炭素関連資産の投資家にとって、これは2020年代残りの供給見通しを塗り替えるものであり、エネルギーコスト緩和と引き換えに欧州がどれだけの炭素価格シグナルを犠牲にする覚悟があるのかをめぐる議論を本格化させる。

理事会が実際に決定したこと

MSRはEU ETSの自動安定装置だ。流通する排出枠の総量が設定された閾値を超えると排出枠をリザーブに吸収し、市場が逼迫すると放出する。さらに2023年以降は、上限を超える保有分を永久に無効化してきた。この無効化メカニズムは3年間で30億を超える排出枠を市場から除去し、2023年以降の市場の逼迫を牽引してきた。

欧州委員会は無効化の無期限停止を提案していた。加盟国が選んだのは一時的な停止だ。理事会のマンデートの下、現在の無効化閾値である4億を超えてリザーブに保有される排出枠は、2030年末まで取り消されない。2031年1月1日から無効化は再開されるが、閾値は8億排出枠に倍増され、はるかに大きな量がリザーブに置かれたまま消却されずに済むことになる。この閾値が今後どう逓減するかは、より広範なETSレビューに委ねられる。委員会は2026年7月にそのレビューを提案しており、理事会が審議中だ。

理事会の輪番議長国であるアイルランドのDarragh O’Brien気候相は、このマンデートを「EU炭素市場の完全性を守りつつ、企業に脱炭素化に必要な予見可能性を与えるもの」と位置づけ、EUの「One Europe, One Market」ロードマップの下でこの法案の早期成立が優先事項だと述べた。理事会は欧州議会との交渉を2026年末までに終えたい考えだ。

動かしているのは気候の計算ではなくエネルギー料金

この改正は、3月の欧州理事会の結論を受け、委員会が高騰し変動するエネルギー価格への対応として打ち出した短期措置の1つであることを明示している。産業界の不満とエネルギーコストをめぐる有権者の圧力に直面する各国政府は負担軽減を求めてきた。炭素供給の見通しを緩めることは、迅速に効果が出る数少ない手段の1つだ。より多くの排出枠がシステムに残れば希少性が低下し、EUA価格への下押し圧力を通じて電力・産業コストの抑制につながる。

外交官らはロイターに対し、水曜の合意がこうした政府の要請に直接応えるものだと確認した。この措置はなお欧州議会との交渉を必要とする。議会の政治力学は逆方向に動いている。議会の産業委員会でETS改革の主席交渉官を務める議員は、無償割当に付された条件付けルールの撤廃を別途提案しており、産業界のコスト負担軽減がこの秋の支配的な立法の潮流であることを示している。

過剰供給の警告

反対側の懸念はもはや仮定の話ではない。今週報じられた分析によると、EU ETSの改革案(MSR改正はその最初の独立した部分)は、2040年までにEUに5年以上の排出量に相当する排出枠の過剰を残す可能性がある。その規模の蓄積は炭素価格を崩壊させるのに十分な大きさであり、この制度が存在する理由であるインセンティブを空洞化させかねない。

メカニズムは単純だ。無効化はMSRの中で唯一、供給を恒久的に除去する部分である。それを5年間凍結し、その後発動閾値を倍増することは、一方通行の弁として設計されたものを貯水槽に変えることを意味する。近年そうであったように、排出量が上限より速く減少すれば、余剰は破棄されずリザーブに蓄積され、放出閾値が満たされればいつでも市場に逆流する。

当日の市場の反応は限定的だった。水曜のEUA価格は狭いレンジで推移し、トレーダーの関心は9月限オプションの満期に集中していた。しかしこの決定は中期的な供給軌道を定めるものであり、オプションデスクは最終テキストの合意を待たずにカーブの先物部分を織り込み直すだろう。

CCSとクリーン産業の反発

最も強い反発は、炭素価格が資金を供給するはずの業界から出ている。欧州の炭素回収・貯留(CCS)の投資家は今週、炭素価格の低下はCCSプロジェクトに「極めて有害」だと警告した。CCSプロジェクトは、EUA価格と回収コストの間の持続的なスプレッドに依存してファイナンスを成立させている。CCSセクターはすでに政策の不確実性の中で拡大に苦労しており、構造的に軟化した排出枠市場は、ほとんどのプロジェクトの財務モデルが前提とする収益の支柱を取り除く。

この緊張こそが、ETSの包括的レビューの中心的な断層線となった。エネルギー価格の引き下げを望むのと同じ政府が、拘束力のある2040年目標と、堅調な炭素価格を前提とする産業脱炭素化計画を抱えている。MSR改正は法的には小さな措置だが、どの優先事項が勝っているかを示すものとしては大きい。

バイヤーと投資家への影響

コンプライアンスバイヤーにとって、短期的なシグナルは希少性プレミアムの軟化だ。市場の逼迫をヘッジするために先買いしていた対象企業は、制度の主要な供給破棄メカニズムが停止される5年間のウィンドウに直面する。2030年以降の逼迫を見据えたヘッジ戦略は方向としては正しいかもしれないが、道のりはより平坦になった。

EUカーボンを資産クラスとして保有する投資家にとって、この決定はバリュエーションにおける政治リスクの比重を高める。MSRは自動的でルールベースの仕組みとして設計された。今回の改正は、エネルギー価格が直撃したとき、そのパラメータが交渉可能であることを示した。供給の下限が段階的に引き上げられることを前提としたポジションには、実証済みの政策による上書きリスクが伴う。

欧州の需要に販売するクリーンテクノロジーや炭素除去プロジェクトの開発者にとって、メッセージは、EUA価格の上昇への依存を減らし、専用の手段に軸足を移すことだ。差金決済契約、調達プログラム、そして排出枠価格がどこで取引されようと義務が拡大している航空・海運などのセクターからのコンプライアンス需要である。

今後の展開

この法案は理事会と欧州議会の交渉に移り、2026年末までの妥結を目指す。議会の立場はまだ定まっておらず、主席交渉官はこれまで双方向に動いてきた。無償割当のコスト緩和を推し進める一方、市場の気候機能の弱体化には抵抗している。注目すべき並行トラックは7月に提案されたETSの全面レビューであり、そこではMSRの長期的な設計、2031年の閾値の逓減率、蓄積されたリザーブの取り扱いがすべて再検討される。この凍結は一時的なものとされている。それが一時的なままでいられるかどうかは、もはや技術的な問題ではなく、政治的な問題だ。